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1920-1930年代中国民营企业资本结构研究

——以棉纺织业为例——中国近代

2016-11-25 15:48:34 《河南社会科学》 敖文蔚 刘岩岩

  工业企业要发展,第一要义就是资金的来源和周转问题,民国时期棉纺织业的发展尤其如此。关于民国时期棉纺织业发展资金问题的研究成果,典型的有秦鸿锠的《民族资本在近代棉纺织工业的发展和作用》(《中国纺织大学学报》1994年第3期)、李一翔的《论30年代中国银行业对棉纺织业的直接经营》(《中国经济史研究》1997年第3期)、姚会元的《“裕大华”及其经营管理》(《中南财经大学学报》1988年第1期)、罗萍的《裕大华企业集团发展之路研究1912-1937》(华中师范大学2009年博士论文)等。这些成果要么是从宏观上研究民国时期整个棉纺织业的资金问题,要么是把视角聚焦在某一个企业,从经营管理的角度来探析资金问题,而对民国时期民营棉纺织企业发展过程中,如何处理自有资本和借入资本的研究尚不多见。本文拟以1920-1930年代中国棉纺织业的一个主要基地武汉棉纺织业的发展为中心,选取最为典型的裕华纱厂、申新四厂、第一纱厂和震寰纱厂进行个案分析,力图展示这一时期中国棉纺织业企业对自有资本和借入资本的运作情况。

  一、自有资本和内部负债

  武汉纱厂创建之初募集的自有资本,不但数量有限,而且多数不能一次收齐。民国时期武汉棉纺织业的翘楚裕华纱厂在创办之初的原始资金并不宽裕,最初的120万两股本,也是分四期收足的。裕华纱厂各项支出巨大,创办仅3年,各种支出就达1494991.16两,远远超过了最初的120万两股本,所以其负债高达294991.16两①。由于很少使用商业资本,裕华纱厂在运用资金方面虽保持了稳健的作风,但自身的发展过程中却经常面对资金供给不足的问题。例如购买安利英洋行的纺纱机就因为资金不足而采取分期付款的方式。为了解决企业自有资本不足的问题,裕华纱厂使用了发行公司债和内部负债的方法。所谓内部负债,是相对于向企业之外的银行、钱庄等债权方借债的外部负债而言,内部负债的主要来源是向企业主要投资方发行的公司债和吸纳企业员工的存款。裕华纱厂之所以选择内部负债的模式,有以下几个主要原因:

  (一)无外债可借

  20世纪20-30年代的武汉金融业受政治环境的影响,起伏很大。到1926年,武汉的本国银行发展到52家,外国银行也有18家之多②。但银行借贷业的门槛很高,像裕华纱厂这样刚刚起步的民营企业很难从中筹集到发展所需资金。除了银行,武汉地区以钱庄为代表的旧式金融机构也很发达,在裕华纱厂正式投产的1922年,“汉口钱庄发展到150多家,武昌30多家,两地共计180多家,是武汉钱庄发展的顶峰”③。钱庄相较于银行,门槛很低,与民族企业往来密切,也是裕华公司的金融往来对象,“但他们身力太小,每家只能借三至五千两,不能满足我们的要求”④。

  (二)对外借款风险较大

  向银行借款,需要抵押;向钱庄借款,因为钱庄同业之间以及和银行之间拆借,在资金流通过程中容易出问题;向商业资本筹款,更是裕华公司所忌惮的,因为其在创办之初就尽量避免被商业资本所控制。

  (三)实行内部负债,也是平衡公司和股东利益的最好方法

  因为在公司创办之初要偿付安利英洋行的机器款,就把每年公司盈余以特别公积的名义截留下来,而这笔钱因为是各股东应得之款,所以公司按每月一分利生息,但是“股东有此巨款,毫无执持之据,殊不足以昭信守”⑤。为了打消股东的顾虑,裕华公司董事会就做出了一个两全之计:“唯有遵照公司条例第四章第七节之规定,发行公司债156万两,与股票总数相等。”⑥具体做法是裕华纱厂将每年以特别公积金的名义截留的100万两股东分红拨为公司债基金,然后从公司债发行之日起,“按月于公司盈余项下提出2万两,拨入公司债基金内,用来补全不足的56万两以及以后还本发息所需的资金,以便按年支销”⑦。这样,“股东前存应得红款,既有票面可持,而债票本息有着,亦能信用昭着,一举两便,莫善于此”。裕华纱厂公司债票利息定为月息1分,同时期武汉地区向银行借款的最高利率是12%,最低利率是8%,裕华公司债的利率恰好取其中间值,即保证了股东的收益,同时也没有加重企业财政负担。在偿还方式上,“本债票从发行之日起,每年3月底还本十分之一,分10年还清。利随本减,本息付完,即行收回”⑧。因为在股东大会上有股东认为十年还本时间过长,裕华纱厂为此对还款时间做出补充,“但公司如遇金融充裕,可以随时提前还本,倘因营业困难,或时局关系,则还本付息日期,均得酌量延缓”⑨。

  按此规定,裕华公司通过发行公司债,解决了自身资金不足的问题,并能减少现金的支出,有利于公司的资金周转,从而能把有限的资金最大限度地投入生产。而股东也可以凭借公司债券,按时拿回属于自己的红利。依据公司债发行规则,裕华公司在偿还债务问题上,可以根据经营情况,灵活变通,决定当年是否清还公司债,这样从制度层面上保障了公司的资金处于一个相当充裕的状态。

  公司债的发行,虽保证了公司资金供给的延续性,但由于裕华纱厂投资巨大,在投产初期的一段时间内,裕华纱厂在资金的周转上还是捉襟见肘,“查该公司(裕华)以156万两之资金,举办300余万两之规模,负债167万两之巨”⑩。出现的资金缺口,裕华公司就采用了吸收企业员工内部存款的方式来填补。对于公司职员来说,把钱存入本公司,不但利息高于市面,而且安全性也有所保障;对于公司来说,相比较借外债烦琐的手续、苛刻的借贷条件和中间人上的损耗,内部吸收的存款更具有持久性,仅利息支付一项,就能节省一大笔开支。并且此举更能加深员工的主人翁意识,使员工有归属感,让他们知道自己的命运和公司的利益是紧紧捆绑在一起的,从而能更加努力地工作。所以,依靠发行公司债和吸收企业内部存款,裕华纱厂以内部负债模式所筹集的资金占借入资本的比重,总体上处于增长趋势。

  在公司债相对稳定的情况下,决定内部负债占借入资本比重的主要因素是内部存款的变化。1932年该比率高达95.12%,是抗战爆发前历年最高的,原因在于该年公司内部存款的激增。从1933年到1936年,公司债金额保持不变,皆为150万元,而公司内部存款却逐年减少,内部负债占借入资本的比率随之减少,这从另外一个方面也说明这几年公司经营状况不佳,对外借款较多,1936年更是高达近64万元(11)。

  裕华在企业最初成立阶段,所需资金主要来自自有资本,对内负债模式尚未广泛使用,所筹得的资本也数额有限。到了1927年,随着股本的增加和提存保险、公积金力度的不断加大,自有资本从之前的1572000元增加到2105789元,增加了34%,而随着公司债的广泛发行和职工存款的踊跃,对内负债总额则由670000元增加到1958065元,增加了192%。在1923年,对内负债额还远远小于自有资本总额,到了1927年,二者数字已相当接近,而1929年以后,二者情况逆转,裕华公司在资金的融通方面,更大程度地依靠对内负债模式,其数额也超过了自有资本。

  二、企业集团内部的资金调拨模式

  近代中国出现不少规模较大的企业集团,它们旗下的企业发展水平参差不齐,经营较好的大企业为发展困难的小企业提供资金支持是普遍存在的情况。民国时期以荣宗敬、荣德生为首的荣家企业集团包含了茂新面粉公司、福新面粉公司、申新纺织公司三个企业系统,其企业规模在民国时期面粉和棉纺织行业居于首位,并享有“面粉大王”“纺织大王”等美誉。荣家在汉企业主要有汉口福新第五面粉厂(以下简称福新五厂)和申新第四纺织厂(以下简称申新四厂)。从1915-1938年,福新五厂总体发展较为平稳,资金也尚能自给,而申新四厂从建厂之日起就风波不断,虽然间断性地有短暂的盈利,但却不能连续保持。1933年的火灾更是使其走到破产的边缘,直到武汉会战前期,申新四厂才真正实现盈余。申新四厂虽然经营状况充满波折,但由于福新五厂对其进行资金输入,再加上依靠荣家整个企业集团系统的运作模式,申新四厂资金供给方面没有遇到大的问题。

  在企业联营问题上,国外有学者认为“许许多多一味往高长的树木只顾自己朝着对富有尊敬的太阳走去,而毫不顾忌它们所在的丛林的生死存亡”,“但是却有许多证据表明在有共同利害的成长物之间存在着有理性的共生。而且,其间的共生看上去或许比现在残存的证据还要多”(12)。这说明不同企业可以通过联营模式建立企业集团,以共生的形式在发展过程中趋利避害,从而实现一荣俱荣、一损俱损。荣家企业集团最初在无锡、上海等沿海地区,第一次世界大战时期因进口商品的锐减,国内市场不断扩大,荣家企业由沿海逐步向内陆地区扩张,于是福新五厂就成为荣家企业在内地扩张的第一个桥头堡。创办福新五厂的原始资金是荣家企业集团本身的盈利。这点和裕华公司非常相似,即都是挖掘本系统成员的资金潜力去筹集资本,避免从开始起就借用外债的模式。不同点在于裕华公司的资金流动仅局限在武汉地区,而福新五厂的资金流动范围明显扩大,在初始阶段是由沿海地区向武汉地区流动。

  由于经营得法,从1919-1921年的3年时间里,福新五厂的盈利高达100%。这些盈利除发给股东部分股息外,大部分用于生产积累和扩大再生产。随着福新五厂不断地发展壮大,运输面粉所需要的布袋也与日俱增。如果能有物美价廉的布袋供应,面粉厂的利润将会大幅度地增加。而实现这一目标的最好办法莫过于就近增设一个棉纺织厂,这样两个企业就能互相支撑、优势互补从而形成产业化的经营模式。创办申新四厂拟集资50万元,但实际收集的资本却距离这个目标很远,“实收资本仅285000元,这样企业资金不敷甚巨。创办那一年单开办费便用去79955两,占了股金三分之一,若加上购买资金、机器、建造厂房,即需1062233两银子”(13)。由于使用资金远远超过了创办时的实收资本,因此必须向外借款才能维持企业的正常运转。1922年申新四厂刚刚创办,就欠下上海总公司739506两,欠福五332396两(14),“之后又曾向日商东亚兴业银行借款350万元,以申一、申二厂基抵押,以资营运,利息高达1.15%”(14)。

  负债经营的模式不仅是申新四厂所独有,这也是整个荣家企业解决资金问题的主要方法,所以就不难理解申新四厂即使依靠借债也要坚持创办的做法。背负着巨额债务的申新四厂在1922年投产后,在最初的几年里经营状况却并非预期那样顺利。

  由表3可知,申新四厂开工3年,就已经亏损了36.9万元,不但没有通过盈余来清偿开工时所欠下的债务,反而使原本就捉襟见肘的资金状况更加雪上加霜。即便如此,申新四厂却依然能坚持生产并不断地扩充设备,其中最主要的原因是有福新五厂的盈利支持。

  由于经营得法,产品畅销,福新五厂一直保持着比较稳定的盈余,其规模也越来越大。由于福新五厂和申新四厂自成一个系统,所以当申新四厂出现资金问题时,福新五厂就直接给申新四厂输血,使其在年年亏损的情况下仍能开工生产。据申新四厂和福新五厂的负责人李国伟回忆:“我们汉口厂(申新四厂)具备着一个优越的经济条件,即是和福新汉口厂在同一领导之下推进业务,资金来源绝大部分同是荣家产业资本。福新年年有利,申新依赖福新财力常年挹注,虽在事业亏累之中,仍不断扩充生产设备,对外亦以福新关系,周转灵活。”(15)申新四厂从福新五厂那里得到的借款量相当可观。

  根据表4的内容计算可知,从1927年到1931年,申新四厂历年的借款中,福新五厂所占的比例分别是18.89%、32.9%、36.77%、34.75%、45.85%,除1927年略少外,其余每年的比例都占其借款总额1/3以上。在这5年时间里,申新四厂每年从福新五厂所获得的借款都在百万元以上,最高年份甚至达到了226万余元。福新五厂对申新四厂输入的资金,往往超过自己每年的盈利。

  福新五厂借给申新四厂的金额远远超过了自身的盈利,并且有日趋严重之势。福新五厂和申新四厂这种粉、纱联营的模式,受制于各自市场空间的不同,导致了畸形的发展,非但没有产生1+1>2的企业集团的效果,反而造成了弱势一方拖累整个企业集团发展的短板效应。李国伟认为申新四厂连年亏损的原因是企业规模太小,必须扩大规模,才能在市场上形成竞争力,这也是申新四厂在亏损的状态下依然依靠福新五厂“输血”不断扩大生产的原因。

  历史有时会呈现出戏剧性的一面,申新四厂的股本增加和规模扩大不是在全国棉纺织业都能发展的1920年代,而是在1933年申四遭遇火灾之后。在这场飞来横祸中,申新四厂损失惨重,“除机房、公事房外,全部被毁”(16)。火灾之后,关于恢复申新四厂的问题是1934年福新五厂股东会议上讨论的主要议题,值得注意的是,荣氏兄弟所追加的股本中,有50万元是直接从福新五厂的活期存款中拨出,并以此来划销申新四厂在福新五厂的借款。可见,“粉纱联营”模式的构建,使同一企业集团内部资金的调拨就非常容易,能满足资金不足企业的用款需要,并且用款条件非常宽松,使用资金时既没有严格的还款时间,也不需要提供抵押品。

  单纯从盈利的目的来看,申新四厂和福新五厂的“粉纱联营”模式在很长一段时间内是不甚成功的,更多时候是福新五厂对申新四厂的帮扶和支援,这种情况一直持续到全面抗战爆发的前两年,在国内外一系列利好条件的刺激下,这两个企业才实现双赢,实现了丰厚的盈利。但是不能忽视这种模式出现的重要意义,这种不同产品制造企业的联营,是实现企业多元化规模发展的第一步,申新四厂和福新五厂之间的资金流动,尽管还处在单向流动的层面,但随着分工的细致和市场的不断扩大,单个企业向规模化和集团化的企业公司发展是必然趋势。

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